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顺丰控股(002352)定增及并购重大事件点评:百亿定增做大主业 收购嘉里物流加速走出国门

时间:21-02-10 00:00    来源:中信证券

顺丰拟定增不超220 亿元,主要用于产能扩建、机场建设等常规性资本支出。若后续定增及资本开支落地,公司成本将显著优化,龙头地位也将进一步巩固。

同时顺丰拟175.6 亿港元收购嘉里物流51.8%股份,有助于大幅增强公司亚洲跨境物流业务实力,服务中国制造走向全球,估算收购资产价格对应20~25 倍PE,估值合理。分部估值法给予公司今年6000 亿市值目标。

顺丰拟定增不超220 亿元。近日公司公告有史以来规模最大的股权融资方案(2017 年公司IPO 募资78 亿元,2019 年可转债募资58 亿元)——拟向不超过 35 名特定对象非公开发行不超220 亿元,发行价不低于定价基准日前 20个交易日股票交易均价的 80%,发行股份不超过公司目前总股本的10%。具体220 亿元募集资金主要用于常规性资本开支:设备自动化(60 亿元)、鄂州机场转运中心项目(50 亿元)、数智化供应链项目(30 亿元)、车辆采购(20亿元)、航材购置维修(20 亿元)以及补充流动性资金(40 亿元)。

公司定增资金拟用于常规性资本开支,预计EPS 摊薄较为有限。考虑到顺丰处于快速成长阶段,网络产能需要持续扩大,尤其是公司2019 年5 月以来推出特惠件以及2020 年Q4 推出丰网产品,公司快递业务量加速增长,主网后续产能存在一定瓶颈,需要对主网进行升级改造扩产能,同时也要建设丰网加盟网络,支撑丰网的业务量发展。因此结合顺丰机场年底完工投用以及公司产品下沉带来业务量的爆发式增长而产能扩产紧迫,预计今明两年公司资本支出处于阶段性峰值,资金需求较多,本次公司220 亿元定增项目便是解决这一点。随着公司百亿级别的资本支出后续落地,公司龙头地位的优势将会进一步巩固。公司拟定增不超220 元,考虑到顺丰未来市值仍具备上行动力而公司目前市值~4900亿元,最终对公司EPS 的摊薄或不超过4%,摊薄极为有限。

顺丰拟175.6 亿港元收购嘉里物流51.8%股份。公司同时公告对嘉里物流部分股权要约收购方案,拟175.6 亿港元收购嘉里物流51.8%的股份。在要约收购前,嘉里物流将香港9 处仓库以135 亿元售卖给KHL(嘉里物流的控股股东)的附属子公司,并执行135 亿元的特殊分红,同时也将台湾业务以45 亿元售卖给KHL 的附属子公司。这意味着顺丰最终收购的是嘉里物流剥离香港仓库、台湾业务后的剩余业务——也即供应链物流和国际货代业务。

收购嘉里物流交易如果完成,可以快速壮大顺丰B 端供应链物流以及跨境物流实力,同时增厚公司利润。嘉里物流是一家以亚洲为基地的国际第三方物流服务供应商,为跨国企业及国际品牌提供端对端的供应链解决方案,Armstrong &Associates 发布的榜单中,嘉里物流2019 年全球空运货代排名第16,海运货代排名第7,在全球货运代理TOP25 中排名第11。中国物流公司在国际物流业务上的布局一直存在短板,虽然顺丰国际物流去年营收可以做到60 亿元+,但是相比UPS 国际物流业务营收动辄140 亿美元体量相比,仍处于非常初期的发展阶段。而借助收购嘉里物流,顺丰可以迅速完成亚洲区域内的物流基础设施布局,大幅提升B 端供应链物流实力、显著增强跨境物流实力,为中国制造产业迁移至东南亚、RECP 良好的外贸环境提供物流服务。我们估算此次收购价格对应2020 年嘉里物流核心业务净利在20~25 倍PE,收购价格处于合理范围。

此外,收购嘉里物流也有助于摊低顺丰的整体PE 估值,一次性增厚顺丰归母净利~7 亿元。

风险因素:宏观经济增速下行;电商网购需求放缓;价格竞争加剧;成本持续上涨;增发及并购进展不及预期。

投资建议:公司拟定增不超220 亿元用于产能投建,有助于承接更多的业务增量。公司拟175.6 亿港元收购嘉里物流51.8%股份,通过资本的合纵连横,进一步布局B 端供应链物流,打开成长空间,同时对跨境物业务进行强有力的补短板。我们维持公司2020/21/22 年归母净利预测为76 亿/92 亿/105 亿元,对应PE 为64/53/46 倍,维持“买入”评级。用分部估值法对顺丰进行估值,给予时效业务30xPE、经济业务潜在利润30xPE,快运及同城2.5xPS,冷运及供应链1.5xPS,国际业务30xPE,测算顺丰今年目标市值6000 亿元。