顺丰控股(002352.CN)

顺丰控股(002352)业绩超预期;看好长期价值 2021年目标市值3900亿元

时间:20-08-26 00:00    来源:中国国际金融

1H20 业绩超过我们预期

公司公布1H20 业绩:收入711 元,同比增长42%;归母净利润37.6 亿元,对应每股盈利0.83 元,同比增长21.35%,扣非后归母净利润34.4 亿元,同比增长47.8%,对应二季度扣非净利润26.13亿元,同比增长75%。我们认为业绩超预期主要受益于时效件增速超预期(1Q、2Q 时效件收入同比增速分别为21%%、18%),以及成本费用端控制良好:2Q 毛利率环比提升5 个百分点至20.8%,在特惠电商及其他新业务快速增长的情况公司2Q 整体毛利率较去年同期仅低0.5 个百分点,体现协同效应和成本管控;期间费用同比仅增长21%,远低于收入增速,体现出明显规模效应。

发展趋势

我们从长期价值的角度测算顺丰2021 年目标市值约3900 亿元:

我们认为快递行业成长空间广阔,到2025 年行业件量有望达到1,500 亿件,且电商快递的格局将实现稳定,资本开支趋于平缓。

我们预计到2025 年顺丰的市场份额可能达到12%(2Q20 为9.1%),即180 亿件,1)其中时效件约60 亿件,假设单票自由现金流为2 元/件,按照10 年预测期5%复合增速和永续增长率2%折现,2021年时效件业务价值约为2,300 亿元,对应该部分2021 年市盈率约25 倍;2)假设2025 电商特惠专配业务量约100 亿件,假设单票自由现金流为0.35 元/件,按照10 年预测期8%复合增速和永续增长率3%折现,2021 年电商特惠专配业务价值约为1000 亿元,3)其他新业务中,顺丰重货我们基于今年融资的估值30 亿美金给予30%的升值,到2021 年估值为260 亿元;同城业务保持高速增长(上半年收入增长61%),且我们认为5 年后顺丰同城有望占据同城业务500 亿件中的5%-10%,实现15-25 亿元利润,给予该业务2021 年估值约20 亿美元(人民币130 亿元);供应链业务我们认为将持续受益于高端产业崛起和第三方物流渗透率提升,给予200亿元估值;暂不考虑冷运和国际业务的估值;分部加总目标市值约为3900 亿元,且我们认为是相对合理和稳健的测算。

短期看3Q 有望继续快速增长。2H19 业务量基数逐渐增大(3Q19、4Q19 同比增速31%、52%),我们预计公司业务量同比增速在3Q20、4Q20 可能逐渐放缓到60%、40%,到年底或降到35%左右但仍为高增长;考虑到季节性我们判断3Q 净利润率环比将回落,初步预期实现扣非净利润18.7 亿元,较去年同期低基数同比增长58%。

盈利预测与估值

由于时效件增速超预期以及公司整体规模效应,我们上调2020/21年净利润10.2%/12.0%至77.13 亿元/94.53 亿元,对应扣非净利润67.72 亿元和87.81 亿元。当前股价对应2020/2021 年49 倍/38 倍扣非后P/E。维持跑赢行业评级,但由于盈利增长加速且具有可持续性,我们上调目标价35.5%至85.8 元,对应44 倍2021 年扣非后P/E 和目标市值3,900 亿元,较当前股价有17.7%的上行空间。

风险

业务量增速低于预期,短期超额投入导致成本上升。