顺丰控股(002352.CN)

顺丰控股(002352):电商发力业务量快速增长 信用减值业绩略低于预期

时间:20-04-24 00:00    来源:上海申银万国证券研究所

投资要点:

事件:顺丰控股(002352)发布2020 年一季报,一季度营业收入335.4 亿元,同比上涨39.6%;归母净利润9.07 亿,同比下跌28.2%,扣非净利润8.32 亿,同比下跌0.48%。

新冠肺炎疫情导致毛利率下降及信用减值损失影响,业绩略低于预期。公司一季度归母净利润9.07 亿,低于我们此前一季报前瞻的预期12.94 亿的预期,主要原因在于公司应收账款坏账准备增加的影响,一季度计提信用减值损失2.76 亿元,同比增长325%。此外公司毛利率下滑至16%(去年同期为18%)。预计随复工复产,成本有望恢复正常。

量:直营网络应对疫情冲击优势尽显,电商特惠件带动业务量持续高增长。2020 年一季度,行业遭遇新冠疫情冲击、春节淡季双重影响下,业务量增速回落至3.2%。顺丰借助直营网络高稳定性和持续发力的电商特惠件,业务量保持历史性的逆势上涨,一季度业务量17.2 亿件,同比增长75.2%,远超行业平均和通达系水平。

收入/利润:业务量快速扩张驱动营收增长,利润端关注业务增长导致分网和进一步资源投入的影响。一季度营业收入受业务量增长驱动,实现335.4 亿元,同比上涨39.6%;其中供应链业务收入13.1 亿元,同比增长233.8%(DHL 去年3 月并表)。由于当前电商特惠件的高速扩张,顺丰必然面临分网和资源的进一步投入;在行业价格战背景下,应着重关注顺丰是否能保证新增的成本被充分摊薄,进入成本-业务量的良性循环。从一季度数据看,公司毛利率下滑至16%(去年同期为18%),成本上浮明显;公司本期扣非归母净利润同比下滑0.48%,显示电商特惠件规模效应仍未体现。

单价:行业价格战爆发,顺丰首次低价入局,争夺电商件中高端件量。疫情冲击下,行业整体需求不足,通达系产能严重过剩导致行业价格战爆发。与往年观望态度不同,本次顺丰在部分地区适当降价争夺中高端电商件。从一季度单票收入来看,顺丰1 月/2 月/3 月单票收入为19.7/18.2/17.9 元/票,分别同比下降20.7%/18.4%/23.2%。预计4-5 月行业仍将面临供给过剩的局面,价格战或许仍将持续;顺丰特惠件预计仍将保持最优性价比的定位,尽可能争夺电商中高端件的存量市场,单票收入持续下行的趋势不变。

下调盈利预测,维持“买入”评级。受新冠肺炎疫情影响,预计原时效件受新冠肺炎疫情影响短暂下滑后恢复平稳增长。下调2020-2021 年,新增2022 年盈利预测,预计2020-2022 年公司归母净利润60.73 亿,69.72 亿,80.21 亿(原2020-2021 年预测为73.01 亿,88.24 亿),对应PE35 倍,31 倍,27 倍。考虑到中长期看,顺丰控股业务布局完整,直营网络具备稀缺性;新冠肺炎疫情加快电商渗透率,短期业绩承压但考虑电商特惠件达到一定规模后,前期投入持续摊薄,规模效应实现盈利提升,维持“买入”评级。