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顺丰控股(002352)2019年年报点评:Q4成本承压 借机疫情快速发展

发布时间:2020-03-24    研究机构:中信证券

  2019 年Q4 业务大增而产能有限,公司对外购置资源增多导致成本攀升,毛利率同降3.7%至13.0%,但期间费用控制良好,仅同增2.0%,单季扣非同增5.1%至7.0 亿元。疫情期间,直营体系的顺丰保持业务正常运营,获得件量快速增长,但在填仓产能用完后,额外新增的特惠件可能给公司带来一定的成本压力。

  Q4 营收同增30.7%,扣非净利微增5.1%。受益电商专配件放量,公司Q4 营收同增30.7%至334.2 亿元,增速环比Q3 提速5.3pcts。由于基础产能有限、叠加Q4 业务旺季以及填仓产能或已用尽,我们判断公司Q4 增加了较多对外运能资源的采购,从而推动营业成本同增36.5%,使得毛利润仅同增1.5%,毛利率同降3.7pcts 至13.0%。Q4 公司费用控制较好,三费+研发费合计同增2.0%至33.9 亿元,增速明显小于营收增速。Q4 受成本端攀升压力,公司扣非净利同增5.1%至7.0 亿元, 全年公司营收/ 归母净利/ 扣非净利分别同增23.4%/27.2%/20.8%至1121.9 亿/58.0 亿/42.1 亿元。

  Q4 时效略微放缓,快运、国际业务加速增长。我们测算公司Q4 时效/经济/快运/冷链/同城配等营收分别同增7.3%/53.7%/68.7%/0.6%/72.5%/22.4%,其中时效业务较Q3 8.1%的增速略有放缓,或是Q4 宏观经济运行压力增加所致;经济件受益电商件产品推广而出现加速增长;快运Q4 增速环比Q3 提速8.3pcts,全年业务营收126.6 亿元,同增57.2%,保持高增;国际产品调整完毕,Q4 营收重回较快增长;同城配业务继续成为公司增长最快的细分业务,全年营收同增96.1%,营收体量逼近20 亿元。公司供应链业务全年营收49.2 亿元,如果剔除供应链业务,公司营收增速降至18.4%。

  非股权资本支出同降47%至50 亿元,全年经营现金流大增68%,非经损益主要来源补贴和资产处置收益。去年顺丰资本总支出为129 亿元,同降13%,如果剔除股权投资,则全年资本支出同降47%至50 亿元,考虑到后续机场建设以及网络产能投建,未来资本支出可能较去年有所增长。2019 年公司经营净现金流同增68%至91.2 亿元,表现出色,支撑公司持续大额的资本支出。公司全年非经收益达15.9 亿元,其中处置子公司(物流园区)获得收益8.5 亿元和政府补助5.5 亿元为非经收益主要来源,另外金融资产公允价值变动贡献3.6 亿元。

  风险因素:宏观经济增速下行,电商网购需求放缓,竞争加剧,成本持续上涨。

  投资建议:疫情期间,顺丰凭借多年深耕塑造的直营网络,保持正常运营,从而实现份额的大幅提升,件量的快速增长。我们预计公司Q1 件量有望同增65%,疫情为公司拓展电商件带来了重要机遇。虽然公司今年业务量仍能保持较快增长,但是考虑到电商件短期的填仓产能用尽,后续额外件量成本较高,料成本存在压力,调整公司2020/21 年EPS 预测为1.41/1.63 元(原预测为1.43/1.67元),新增2022 年预测1.97 元,对应PE 为32/27/23 倍,维持“买入”评级。

申请时请注明股票名称